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新一期季刊隆重登場！

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李攀

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「道途漫談」專欄：山海尋夢，闊步而行——回顧2025，展望2026

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「道途漫談」專欄：在泡沫與共識之間——理性展望下一階段的市場韌性

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「道途漫談」專欄： 樂觀情緒與基本面背離下的投資抉擇——聚焦科技主線與理性回歸

宏觀方面，2025年8月中國製造業採購經理指數（PMI）為49.4%，略有改善，但仍低於臨界點，生產擴張加快但新訂單不足；非製造業商務活動指數為50.3%，保持擴張，尤其服務業改善顯著，建築業則有所回落；居民消費價格指數（CPI）同比預計轉為負值；工業生產者出廠價格指數（PPI）同比降幅收窄至-2.9%，中國經濟進一步回暖。

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「道途漫談」專欄：化債收官與政策蓄力——中國資本市場「春天」臨近的信號

宏觀經濟層面，7月份數據顯示經濟運行穩中趨好，進一步處於築底過程中。居民消費價格指數（CPI）環比由上月下降0.1%轉為上漲0.4%，同比持平；扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲0.8%，漲幅連續3個月擴大。工業生產者出廠價格指數（PPI）環比下降0.2%，降幅較上月收窄0.2個百分點，同比下降3.6%，降幅與上月持平。

 「道途漫談」專欄3

「道途漫談」專欄：指標回暖與政策蓄力——全球市場築底期的機遇窺察

2025年4月，受美國發起的貿易戰影響，恒生指數全月下跌4.33%，收報22119點；恒生中國企業指數全月下跌5.17%，收報8076點。美國方面，標普500指數全月下跌0.76%，收報5569點，納斯達克指數全月上漲0.85%，收報17446點。

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「道途漫談」專欄：全球經濟脈動：貿易爭端、政策調控與市場變局觀察

龍年已成為過去，蛇年悄然來臨，首先給大家拜個晚年，祝大家在蛇年風生水起，步步高升！2025年1月，恒生指數全月上漲0.82%，收報20225點；恒生中國企業指數全月上漲1.27%，收報7382點。美國方面，標普500指數全月上漲2.7%，收報6040點，納斯達克指數全月上漲1.64%，收報20118點。<img src="https://prd-cdn.jessicahk.com/Polly_jessica_new_website_and_FB_16_51c3e6c012.jpg" alt="(Polly) jessica new website &amp; FB (16).jpg">1月份，中國製造業採購經理指數（PMI）為49.1%，比上月下降1.0個百分點，製造業景氣水準有所回落。從CPI數據來看，最新數據同比增長0.1%，顯示中國仍處於通縮的經濟環境；中國社會消費品零售總額最新數據為45172億元，同比增長3.7%，雖略有增長，但相比兩年前常規的10%左右增長，已經下降至較低水準。中國經濟仍處於下行週期，目前尚無明顯的拐點。<img src="https://prd-cdn.jessicahk.com/Polly_jessica_new_website_and_FB_1_70d49f849b.png" alt="(Polly) jessica new website &amp; FB (1).png">根據我們的觀察，上證50股息率數據最新為4.3%左右，而中國國債一年期水準為1.25%左右，兩者利差超過3%。對於普通投資者而言，在經濟不景氣的情況下，資金最安全的方式是銀行存款，但在整個國家貨幣逆向調控週期中，存款利息往往會非常低，目前一年期定存大約在1%左右。對於追求穩健收益的投資者而言，如果對金融市場有較深入的認識，就會發現高股息的投資標的其實是更穩健的選擇。我們在對高股息投資產品的歸因分析中統計，2024年全年純股息收益率為6.8%，也就是說1000萬本金一年可獲得68萬的股息收益，這是真金白銀的投資回報。當然，股價波動可能帶來階段性虧損，這也是客觀事實，因此並非所有高股息個股都適合投資，需要經過研究分析，選出具有深度護城河、企業盈利穩健增長且公司治理良好的企業，投資收益就能遠好於銀行定存，並且非常確定。<img src="https://prd-cdn.jessicahk.com/Polly_jessica_new_website_and_FB_27_a1e0ed0d33.jpg" alt="(Polly) jessica new website &amp; FB (27).jpg">我們在四川組織了一系列路演，見到了不少新老投資人。在我們判斷中國整體宏觀經濟尚未見底的背景下，不少投資人對於美股投資表現出了極大的興趣。從我們的估值模型來看，美股整體估值水準顯示，標普500的歷史PE水準約為26倍，相較於20倍的歷史均值，的確已不算便宜。然而，我們看到美國目前正進行以人工智慧為方向的新一輪科技革命，這場科技革命將帶來核心企業業績的高速增長，進而降低資本市場整體估值水準。從這個角度看，美國的動態估值並不昂貴。此外，由於虛擬貨幣的戰略稀缺性，比特幣為首的虛擬資產在未來的大類資產配置中將發揮越來越重要的作用，因此我們也積極研究和佈局相關投資標的，以把握這一趨勢性的投資機會。<img src="https://prd-cdn.jessicahk.com/2025_02_14_1_01_22_b7d0d1106e.png" alt="螢幕截圖 2025-02-14 下午1.01.22.png">本月，我第三次以崇左市政協委員身份參加了一年一度的崇左市兩會會議。作為崇左市的政協委員，我們就崇左市的發展提出了自己的意見和建議，也越來越理解中國政治體制的特點。雖然這種體制經常被西方國家詬病，但我們的優勢在於風險防控能力和執行力較強，可以集中優勢資源解決主要問題。在經濟下行週期中，各行各業都能明顯感受到比以往更大的壓力。過去改革開放的40年裡，市場處於快速發展階段，賺錢相對容易。但如今，行業正加速向龍頭企業整合，單純依靠資本集中和激進投資模式來獲取利潤的時代已經一去不復返，因此許多企業感覺錢越來越難賺。然而，那些具備核心競爭力、管理規範的優質企業，反而能在這樣的環境中脫穎而出，越發發展得更好，這正是經濟發展的自然規律。最後，用崇左市遲威市長在兩會報告中的一句話作為結尾：夢雖遙，追則能達；願雖艱，持則可圓。 <img src="https://prd-cdn.jessicahk.com/Polly_Square_for_website_96_9d781e0cfc_11666500c8_4164ac4939_0281558734.jpg" alt="Polly_Square_for_website_96_9d781e0cfc_11666500c8_4164ac4939.jpg">

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蛇年開篇：經濟局勢洞察與投資機遇探尋

美國選舉落下帷幕，特朗普最終獲勝，重返白宮。此舉成爲近期市場關注的熱點，許多人討論特朗普當選對中國的影響。對此，我們認為，中國經濟及資本市場的穩定與發展，首先取決於中國政府的政策和執行力，其次才是外部影響。因此，無論是特朗普還是哈裡斯上台，雙方對中國的對抗和壓力都會持續，中國必須做好充分的應對準備。特朗普上台，可能會大幅增加關稅，進而對中國的出口造成壓力，並可能導致人民幣貶值。但由於特朗普有商人背景，相對而言，只要利益得到保證，他對於其他問題的態度可能會較為靈活。因此，從定量的角度來看，這一問題有可能相對容易解決，而非從定性的角度分析的複雜性。<img src="https://prd-cdn.jessicahk.com/Polly_jessica_new_website_and_FB_14_20795d29cb.jpg" alt="(Polly) jessica new website &amp; FB (14).jpg">無論如何，特朗普上台後對美國經濟乃至全球格局的影響必將是深遠的。他會支援虛擬資產的發展，會支援科技企業的發展；他會回歸傳統能源，但也會更支持本土的電動車產業的發展；他會強調美國人優先，製造業回歸；他會強調企業減稅，他對通脹會相對有更大的容忍性。在這一政策思維框架下，資本市場將發生一系列變化，這些變化預計將在未來四年內持續主導市場走勢。因此，我們積極應對市場變動，繼續堅持高股息策略。在近幾個月，由於熱點的輪動，該策略的表現受到一定壓力，但我們認為這些工具依然是長期穩健收益的重要來源，我們會繼續堅持這一戰略。同時，在現有成長類組合中，我們將做適當調整，增加對美國科技企業的研究，從長遠視角評估當前相對高估的科技企業，並據此增加相關投資。我們也在積極研究、討論，並著手成立專門投資受益於特朗普再度執政時期的基金，力求以開放的心態應對市場變化。<img src="https://prd-cdn.jessicahk.com/Polly_jessica_new_website_and_FB_13_97338b9401.jpg" alt="(Polly) jessica new website &amp; FB (13).jpg">近期，一位投資人致電我，表示為了應對特朗普可能加征關稅的風險，她提前賣出了某家中國互聯網製造公司股票，但結果該股票在特朗普當選後持續創出新高。這一例子，實際上是我們所服務的許多投資人的縮影。首先，我們認為，股票投資與賭博有本質區別。股票投資的難度首先在於，是否能夠通過深入的研究和跟蹤，篩選出優秀的公司；其次，更為重要的是，在市場低迷、股價被壓制、估值偏低時進行投資，之後通過長時間的觀察和耐心等待，逐步驗證投資決策的有效性，等待投資“種子”生根發芽、茁壯成長。因此，這位投資人未能準確把握該公司情況，未充分考慮到其業務主要在中國、印度及歐洲市場，美國關稅影響較小。其次，她的決策也受到了市場傳聞的影響，導致盲目跟風投資，最終在股價回升時遭遇虧損。因此，我們認為，要在股市中獲得良好的業績，必須建立在扎實的研究基礎上，接下來通過模型不斷地自上而下、橫向和縱向地為當前市場定出一個座標，判斷其是低估還是高估，從而制定相應的投資策略。歷史不會簡單的重複，但總是壓著相同的韻腳。儘管當前中國資本市場的形勢與2014年、2015年有所不同，但經過詳細的資料分析和判斷，我們認為，當前正處於估值修復的中期階段。未來，儘管市場仍可能面臨震盪調整，但總體趨勢已經逐漸顯現，我們堅信，只要堅持正確的投資策略並不斷優化，最終能夠獲得可觀的投資回報。<img src="https://prd-cdn.jessicahk.com/Polly_Square_for_website_96_9d781e0cfc_11666500c8_4164ac4939.jpg" alt="Polly_Square_for_website_96_9d781e0cfc_11666500c8.jpg">

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「道途漫談」專欄：大選落地後的投資線索

2024年9月中國資本市場的觸底反彈，與我們的預期是基本一致的。首先，美國在9月18日正式宣佈降息50個基點，開始進入降息週期。在過往的3年半的時間裡，中國通縮，美國通脹。美國高企的利率抑制了經濟的活力，一方面通過加息來抑制通脹，另一方面在防止經濟出現硬著陸。而中國，一方面在主動去杠杆、擠泡沫，另一方面也在小心的推進貨幣政策，但又不能過分激進，因為在美元加息，中國減息的大背景下，中國的匯率面臨著巨大的壓力，如不小心處理，則可能出現較大規模的經濟危機。但美國進入降息週期，為中國的貨幣政策騰出了空間。因此，在9月下旬的中央政治局會議上，中國推出了一系列非常猛烈的逆週期調節政策。<img src="https://prd-cdn.jessicahk.com/38_1863efbe62.jpg" alt="未命名設計 (38).jpg"> 首先，下調了存款準備金率0.5%；其次，降低存量房貸利率，減輕中產階級的房貸壓力。對資本市場來説，最重要的是推出了計畫互換便利措施，向市場投放5000億資金，並引導銀行向股東提供專項貸款用於股票回購，首期規模為3000億，用實質性資金支持資本市場。<img src="https://prd-cdn.jessicahk.com/37_4e15c195e4.jpg" alt="未命名設計 (37).jpg">大道資本（香港）自2022年9月20日獲批香港證監會牌照以來，已有兩年。在這兩年中，中國資本市場血雨腥風，投資者對股票市場避之不及，對中國的未來也普遍缺乏信心，認為目前的政策已經放棄了市場經濟，回到了計劃經濟時代。在這兩年閒，我們走訪了衆多投資人、企業和渠道。今年6月，我們走訪了青島的投資人，大家對於中國的經濟憂心忡忡，對自身業務也缺乏信心。但我們堅定提出，這是改革開放40年來中國必須經歷的階段，中國市場化經濟發展的路線并未改變，中國的經濟仍然在轉型中，并且已初見成效。我們明確表示，應在市場估值低迷時投資股票市場，擁抱資本市場，選擇業績優良的上市公司，埋下種子，必將收穫豐碩成果。中國的資本市場的拐點已經出現。在這個背景下，首先是估值修復，我們認爲在此基礎上，資本市場將在今年餘下的時間內有不錯的表現。儘管我們對未來充滿信心，但仍需謹慎觀察和驗證。擁抱優秀企業，在資本市場復蘇的春天裡，實現穩定的投資回報。<img src="https://prd-cdn.jessicahk.com/Polly_Square_for_website_96_9d781e0cfc_11666500c8.jpg" alt="Polly_Square_for_website_96_9d781e0cfc.jpg">

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「道途漫談」專欄：拐點下的投資機遇——堅定信念，擁抱優秀企業

8月21日晚上，香港河北聯誼會同鄉聚會。我們香港河北聯誼會雖然在香港的名氣不算很大，但也彙聚了很多優秀的企業家，其中一位很年輕的學妹，她這兩年在印尼開了一個傢俱品牌，因為生意不錯，現在已經陸續開了十家店鋪，今年預計新開3家，目標年底可以在印尼擁有13家店鋪。我們都很佩服她的經商頭腦，她也很願意分享她的經商經驗。自2021年以來，中國的經濟遇到了很多的問題，房地產3條紅線，教育產業的《民促法》推行以及互聯網的反壟斷措施。美國也因為自身通貨膨脹的問題，而不斷的加息，香港房地產貸款利率由最低時的1%左右，已經上升到目前的3.5%左右，再加上俄烏戰爭、中東緊張局勢等地緣政治問題，從宏觀上看，中國內地以及中國香港的經濟都進入了下行週期，香港的各行各業都面臨壓力，微觀上，我們每個人都不能獨善其身，都面對著各種各樣的問題。<img src="https://prd-cdn.jessicahk.com/Polly_jessica_new_website_and_FB_1_6c0b038390.jpg" alt="(Polly) jessica new website &amp; FB (1).jpg">但我的這位學妹的成功經驗卻是在這樣悲觀經濟下的一個樂觀現實，這是這兩年經濟形勢的一個縮影。中國GDP經濟的三駕馬車中，由於中國政府主動對房地產的擠泡沫行為，投資已不能在GDP增長中佔據主要的位置。消費雖然已經基本回到了2019年疫情前的水準，但由於競爭的激烈，各行各業很困，在中產階級的收入水準普遍下降的背景下，消費主打的是性價比。而出口方面，卻是十分強勁，這個現象的背後，一是中國的製造業競爭優勢明顯，性價比突出，二是歐美普遍經歷通脹，而中國經歷的是通縮，用中國的低成本優勢，再銷售給歐美等高通脹地區，這樣就保證了利潤率，賺取了利潤。我的這個學妹，就是在這個大背景下成功的一個縮影。當然，也有印尼本身需求的原因。所以，在我們的基金投資中，亦是同樣的邏輯。一方面，是在國內消費主打性價比的背景下，尋找性價比突出的公司，所以，拼多多、美團這類公司就是首選。另一方面，在製造業中，有明顯的製造成本優勢，而業務又有很大一部分是銷售給海外，所以，小米、比亞迪這類公司就是很好的選擇。另外，在整體經濟沒有出現明顯的反彈前，高股息的國企央企以收息為主，再結合一部分的業績成長，就能獲取穩健的收益。這樣的投資組合，即使在經濟下行週期中，一樣有穩健的收益。<img src="https://prd-cdn.jessicahk.com/Polly_Square_for_website_96_9d781e0cfc.jpg" alt="Polly Square for website (96).jpg">

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「道途漫談」專欄：新經濟環境中投資邏輯的變遷

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